美国 10 年期国债收益率在 9 月 15 日盘中冲到 5.041%，是 2007 年以来最高的一次。前一天财政部的官方收盘价是 4.97%，离 2023 年 10 月 19 日那个 4.98% 只差一个基点；上一次收在 5% 之上要回到 2007 年 7 月 19 日。同一时间布伦特原油一度到 108.06 美元，FOMC 9 月 15–16 日的会议正在开。
加密这边跟着跌。币安 BTCUSDT 永续 24 小时内最低到 75,560.00 美元，是 9 月以来的最低点，最高 79,570.90，报 76,365.70，跌 2.83%；ETHUSDT 同期最低 2,388.00，跌 3.91%（读数时点 2026-09-15 16:37 UTC，取自币安合约公开接口）。
「ETF 持续流出」这句话已经不准了
多篇报道把这轮下跌归到现货 ETF 连续净流出。这部分是对的：Farside 的逐日数据里，9 月 8 日到 11 日确实是连续四个交易日净流出，分别是 4,660 万、1.202 亿、2.827 亿、1,320 万美元，合计 4.627 亿。
但 9 月 14 日已经转回净流入 1.599 亿美元，15 日的数据还没出。「连续流出」在 14 号那天就断了，只是多数 15 号发的稿子没更新这一格。
资金费率：还是正的，但已经不够看了
近端读数照常摆：
- BTCUSDT 最近一期已结算费率（2026-09-15 16:00 UTC）：0.009812% / 8 小时
- 近 7 日：21 期，均值 0.005774%，区间 0.003006% – 0.009812%，21 期全为正
- 近 30 日：90 期里 89 期为正，累计 0.608146%
单看这几行，和 8 月底那次下跌看起来是一回事：价格砸了，费率没转负。但把镜头拉到年初，结论就不一样了。
- BTCUSDT 年初至今：774 期，累计 1.989094%，覆盖 257.67 天，折年化 2.82%
- 这 774 期里有 209 期是负的，为正 565 期，占 73.0%
- ETHUSDT 年初至今：774 期，累计 1.195553%，折年化 1.69%；最近一期已结算费率是 −0.004838%，负的
这组数是拿币安逐期历史重算的，不是从站上那份快照抄的。两边能对上：快照停在 2026-08-25 13:42 UTC，当时 BTCUSDT 年内累计 1.589788%；到 9 月 15 日 16:00 UTC 多出来的 0.399306% 摊到这 21 天的 63 期上，每期约 0.00634%，正好落在近 30 日 0.006757% 的均值附近。
跟 5% 放在一起看
两条腿名义配平的组合，收益只有资金费这一项。所以它该跟什么比，答案很清楚：跟拿着美元不动能拿到的东西比。
| 折年化 | |
|---|---|
| 10 年期美债（9 月 15 日盘中） | 5.041% |
| 10 年期美债（9 月 14 日官方收盘） | 4.97% |
| 联邦基金目标区间下限 | 3.50% |
| BTCUSDT 资金费（年初至今） | 2.82% |
| ETHUSDT 资金费（年初至今） | 1.69% |
今年到目前为止，资金费这条腿跑输短端无风险利率。 不是差一点，是 3.50% 对 2.82%，而且这还是没扣交易成本的毛数。说明一句口径：这里比的只是资金费收益本身，现货腿自己的持有成本和调仓损耗都没算进去，算进去只会更难看，不会更好看。
这不是一天的事，是逐年压出来的。历史业绩那一页上摆着：BTCUSDT 2021 年 30.635%、2024 年 11.980%、2025 年 5.133%、2026 年到 8 月 25 日 1.590%。ETHUSDT 更陡，2021 年 37.562%，2022 年只有 0.787%。
2022 年 ETHUSDT 那个 0.787% 一直摆在业绩表里，我们没有把它藏起来。现在这一行看起来正在往那个方向走。
接下来盯什么
不给预测，给三个能自己数的指标：
- 每期为正的比例。 近 30 日是 89/90，年初至今是 565/774。这个比例掉到七成以下，说明转负的期数在变密，而不只是幅度在变小。
- ETH 比 BTC 先动。 ETHUSDT 最近一期已经是负的，9 月它有 6 期为负、最低 −0.01081%；BTCUSDT 9 月只有 1 期为负、最低 −0.00015%。
- 利差本身。 10 年期在 5% 上下、费率折年化不到 3%，这个差要么靠杠杆需求回来收窄，要么就一直在那儿。
第三条值得说白：如果费率折年化长期低于短端利率，资金费套利这件事本身的性价比就不成立——那不是执行层面的问题，是这个市场当期没有给出足够的溢价。横盘与熊市里费率趋近于零甚至转负，是这套策略确实会遇到的情况；这次是幅度先塌下来，不是方向先翻过去。
数据来源：币安合约公开接口（逐期费率历史、标记价、24 小时行情；读数时点 2026-09-15 16:37 UTC，最近一期结算 2026-09-15 16:00 UTC）；10 年期收益率与「2007 年以来最高」见 Bloomberg 及 CNBC 市场数据，官方收盘价以美国财政部日度收益率曲线为准；ETF 流向取自 Farside Investors，截至 2026 年 9 月 14 日；自有口径见资金费率历史数据与历史业绩，快照时点 2026-08-25 13:42 UTC。